7月中（zhōng）旬以来，粗钢压产预期再度发酵，粗钢产量出现（xiàn）明显降幅，引发（fā）市（shì）场对后（hòu）续炉（lú）料（liào）端需求（qiú）的悲观预期。基于对铁矿后（hòu）续供需平衡（héng）表持续宽松（sōng）的判断，铁矿盘面出现了一轮（lún）明显的杀估值过程。螺矿比与焦矿比均升至绝对高（gāo）位水平。尤其是远月01合约，市场对其需求端（duān）走弱的一致性预期（qī）更强，盘面给出了更多幅度的贴水。铁矿期现（xiàn）价格的（de）本轮下跌先于（yú）基（jī）本面（miàn）走弱，提前计价（jià）后续需求走弱预（yù）期。但若铁矿短期实际需求的降幅不及预期则在预期差的驱动下，前期持续下降估值有望得（dé）到修复至合理区间。从上周铁水产量的表现来看，铁矿需求短期韧性仍在（zài）。预示着本（běn）轮杀估值引发的（de）调整临近（jìn）尾（wěi）声。一些潜在的利多因素正逐步（bù）累积。成材消费出现（xiàn）改善（shàn）迹象，将（jiāng）逐步（bù）步入旺（wàng）季，长流程钢（gāng）厂利（lì）润空间后续仍有进一步（bù）走扩的（de）空（kōng）间，对（duì）铁矿价格的正反馈（kuì）将逐步显现。另（lìng）一方面，钢（gāng）厂当前厂内（nèi）库存水平处于（yú）绝对低位水平，后（hòu）续有阶段性补库的需求（qiú）。由于焦炭（tàn）价格高企，钢厂后续采购将（jiāng）逐（zhú）步转向中高品粉（fěn）矿。当前（qián）港口（kǒu）库存总量矛盾并不突出，且（qiě）中高品粉矿资源仍处于相（xiàng）对偏紧的状态。品种间结构性（xìng）矛（máo）盾可能会随着下游需求的（de）转好而再度（dù）显现。中高品粉矿溢（yì）价的走强将成为铁矿期（qī）现价（jià）格止（zhǐ）跌企稳（wěn）的另（lìng）一动（dòng）力。

一（yī）、粗钢压产预期（qī）再度发酵，引发铁矿估值大幅回（huí）落

       本（běn）轮铁矿的下（xià）跌主（zhǔ）要是基于对需求端的悲观预（yù）期，引发估值调整。7月以来（lái）各（gè）主要钢铁生（shēng）产大省先后明确年内粗钢产量不增的目（mù）标，前期粗（cū）钢压（yā）产预（yù）期逐步落地为现实。五大钢种（zhǒng）周度产量持续下（xià）降，7月全国（guó）粗钢产量降至8679万吨，单月同比下降8.4%，月环比下降7.55%。引发市场对于铁（tiě）矿供需平衡表进行重估。若要实现全（quán）年粗钢产量不增的目标，下半年需同（tóng）比减产粗钢6000万吨左右，换算（suàn）成铁水产量预计下半年（nián）每月同比降（jiàng）幅在800万（wàn）吨左右。考虑到下半年铁矿供给端矛盾并不突出，外矿供（gòng）给有（yǒu）逐步宽松的预期，市场预期铁矿（kuàng）供需将持（chí）续走弱，引发估值大幅回调。尤其是主力合约（yuē）切换至2201合约后（hòu），需求（qiú）端下降的一（yī）致性预期（qī）更强，市场预期四季度钢（gāng）厂（chǎng）减产幅度应大（dà）于三季度（dù），故铁矿01合（hé）约（yuē）估值的下调更为（wéi）明显，盘面给出了（le）更大的贴水幅度（dù）。另外基于（yú）减产预（yù）期，盘面近期集中交易做多钢厂利（lì）润的逻辑，铁（tiě）矿作为空（kōng）头配（pèi）置，也（yě）是（shì）其价格本轮下跌的主要（yào）因素。体现在螺纹与铁矿（kuàng）走势的（de）明显分化（huà），螺矿比（bǐ）持续攀升。

二、实（shí）际需求仍具韧性，预期差有望驱动估（gū）值修复

       铁矿本轮下（xià）跌主要是由（yóu）于盘面提前反映（yìng）需求下降的预期，进而带动现货（huò）价（jià）格同步回落。但从铁矿实际供（gòng）需角度来看，暂（zàn）未出现（xiàn）明显（xiǎn）走弱，相反进口矿港口库存反而（ér）出现连续三（sān）周的降库（kù）。尤（yóu）其是（shì）市场近期极度（dù）悲观的（de）需求（qiú）端，虽有所回落（luò）但并未坍塌，日均铁水产量仍维持（chí）在230万吨左（zuǒ）右的水平，仍处于（yú）近年（nián）历（lì）史同期相对高位。上周247家钢厂高炉炼铁（tiě）产能利用率85.89%，环比增加0.17个百分点，日（rì）均（jun1）铁水（shuǐ）产量环比增加0.45万吨（dūn）至228.63万吨，随着（zhe）唐（táng）山部（bù）分（fèn）高（gāo）炉（lú）的（de）复产，铁矿实际需求不降反升（shēng）。需求端的悲观预期未能进一步兑现（xiàn），预示着铁矿本轮估值的下调（diào）暂告结束。当前铁（tiě）矿盘面的估值水（shuǐ）平（píng）已充分计提需求大幅走弱的预期，螺矿比和焦（jiāo）矿比均已上（shàng）升至绝对（duì）高位。随着铁矿需求端预测（cè）差的出现，其估（gū）值水平短期有向上修复的预期。

三、钢厂（chǎng）主动采购意愿（yuàn）提（tí）升中高（gāo）品矿（kuàng）溢价逐步增强（qiáng）

       基于（yú）减产的预期，钢厂前期对铁（tiě）矿采购意愿低迷（mí），基本（běn）以消耗厂内铁（tiě）矿库存为主，部分钢厂转售（shòu）自（zì）身长协资源，使（shǐ）得钢厂（chǎng）厂内库存水平持续去化。当前厂内粉矿库存当前已降至绝（jué）对（duì）低位水（shuǐ）平。在（zài）铁水产量仍（réng）维持韧性的情（qíng）况下，加之近期疫情（qíng）再度反复，后续可能对外（wài）矿的（de）到港和疏港再度形成（chéng）扰动，钢厂近期有（yǒu）提升厂内铁矿库（kù）存水平的意（yì）愿。上周疏（shū）港进（jìn）一（yī）步（bù）改善（shàn），日均疏港量已增（zēng）至近300万吨的水平。由（yóu）于用焦成本高（gāo）企，钢厂近期持续下调块矿入炉（lú）配比，对（duì）烧结粉（fěn）的需求持（chí）续提升。出于性价（jià）比（bǐ）的考（kǎo）虑（lǜ），钢厂近期补（bǔ）库逐步转（zhuǎn）向（xiàng）中高品（pǐn）矿。当前进口矿港口（kǒu）库存总量矛盾并不突出，近三周持续去（qù）化，主要是由于（yú）粉矿库（kù）存出现下降，具（jù）体（tǐ）来看粉矿（kuàng）的（de）去库（kù）又主要集中在中高（gāo）品。当前中（zhōng）高品粉（fěn）矿库存总量（liàng）并不（bú）充裕，随（suí）着（zhe）下游需求的转好，品种间结构性矛盾（dùn）可能再度显现（xiàn）。随（suí）着中高品（pǐn）粉（fěn）矿（kuàng）溢价的（de）再（zài）度走强（qiáng），指数有望逐步止跌回（huí）升。

四、旺季将至（zhì），产（chǎn）业（yè）链新增利润有望（wàng）对矿价（jià）形成正反馈

      长流程钢厂利润自7月初开始持续修（xiū）复，但由于（yú）下游终端需求处于淡季，整个产业链无新增利润（rùn）。前期钢厂利润的走扩（kuò）主要（yào）源于产业链内（nèi）利润的重新（xīn）分（fèn）配，在粗钢（gāng）和铁（tiě）水产量下降的（de）情况下成材挤（jǐ）压上（shàng）移（yí）炉料端利（lì）润，故此阶段成材利（lì）润的走扩无法对矿价形成正反馈（kuì）。但上周成材表（biǎo）需开（kāi）始（shǐ）出现明显（xiǎn）改善（shàn），下游消费有逐步（bù）进入旺季的迹象（xiàng）。即便供给端（duān）有所宽松，但成材厂库（kù）和（hé）社库均（jun1）实现（xiàn）环比降库，成材价（jià）格的上行驱动逐步由前期的供给端转向需求端。随着下游需求的释放，整（zhěng）个（gè）黑色产业链将（jiāng）有新（xīn）增（zēng）利润，届时钢厂利（lì）润的走扩将对炉料端形（xíng）成正反馈。考虑到（dào）当前焦炭价格已至高位，后（hòu）续成材利润将更多让渡至铁矿端，将支撑铁矿价格（gé）止跌（diē）企稳。

五、后市展（zhǎn）望与操作建议

       随着近期（qī）铁矿实际需（xū）求端出现企稳迹象，本轮（lún）由钢厂减产（chǎn）预期（qī）引发的估值回（huí）调暂告结束。在（zài）预期差的驱动下，铁矿估值有短（duǎn）期修（xiū）复的需求。下游钢厂（chǎng）主动采购意愿回暖（nuǎn），且逐步转向中（zhōng）高品粉（fěn）矿，将对铁矿现（xiàn）货价格形成（chéng）支撑。成材消费旺季将至（zhì），产业（yè）链（liàn）将有新增利润，钢厂利润有进一步走（zǒu）扩的（de）空间，对（duì）铁矿价格（gé）的（de）正（zhèng）反（fǎn）馈效应将逐步显现（xiàn）。本轮调（diào）整与（yǔ）3月（yuè）份相似，均是（shì）供需平衡表（biǎo）重（chóng）估导致的估值水平大幅回落，故三月（yuè）份调整的低点，即800元/吨附近，可作为本轮调（diào）整的底部区域参（cān）考位。从技术（shù）走势来看，铁矿（kuàng）每次短期快（kuài）速回调（diào）的跌幅均在25%—30%。本轮调（diào）整至今跌幅（fú）已处（chù）于该区间，短期进一步下行空（kōng）间已不（bú）大。近期盘（pán）面连续收出下影线，成交量逐步下（xià）降（jiàng），短期下跌动能已有衰竭迹象。当前不宜继续追空，短（duǎn）期具备一定的反弹空间。操作上可尝（cháng）试卖出看跌期权以收取权（quán）利金。对于（yú）产（chǎn）业客（kè）户而（ér）言，远月合约的高基差（chà）未来修复路径有较大的不确定性，当前暂不宜（yí）进行套期保（bǎo）值操作。